事件：

    海天味业公布17年三季报，1-3Q17实现营收108亿，同比增21.0%；归母净利25.4亿，同比增24.5%；扣非净利24.2亿，同比增21.5%；每股收益0.94元。测算3Q17实现营收34.1亿，同比增22.1%；归母净利7.2亿，同比增29.3%；每股收益0.26元。

    投资要点：

    3Q17营收符合预期，净利略超预期。3Q17净利率提升1.2pct，正面贡献包括：毛利率提升1.6pct、销售费用率下降1.1pct；负面影响为管理费用率提升1.7pct。

    餐饮回暖，提价+渠道精耕，营收保持快增长。3Q17营收保持22%较快增长，一是源于餐饮复苏，17年1-9月餐饮社消总额增速11%持续回暖，调味品行业趋势向好；二是企业提价，对收入贡献4%-5%；三是渠道精耕，销售网络扩充与细分推升销量。分品类看，受益于16年精品工程推动，估计3Q17酱油、蚝油同比均保持20%以上高速增长；酱料仍在全国化过程中，增速逐步恢复至10%左右水平。往4Q17至18年展望，渠道精耕效果逐渐显现，食醋、料酒等品类有望接力，公司营收应可维持在15%-20%水平。

    毛利率持续改善，净利率稳步增长。3Q17毛利率同比提1.6pct，应是与提价、产品结构升级、规模效应等因素有关。销售费用率15.9%，同比降1.1pct，主要是自2H16开始有冠名广告支出抬高基数。管理费用率增1.7pct，可能与季度间确认时点有关；财务费用率同比降0.1pct基本无大变化。3Q17净利率同比增1.2pct，呈稳步增长态势。经营活动现金流21亿，同比环比均有提升。往未来展望，产品升级、规模效应、技改等因素仍可推动毛利率提升，费用率保持稳定，盈利能力持续向好。

    渠道细化+品牌提升，调味品龙头强者恒强。海天已完成全国化布局，覆盖300多地级市，1000多县份市场，33万终端网点。目前正在推升渠道密度，大量投放广告宣传提升品牌形象，强化自身竞争优势。目前公司产能超200万吨，江苏基地规划100万吨产能，首期蚝油已投产，实现收入超3亿并且盈利。收购镇江醋厂，表明开启品类多元化之路，龙头地位将更加稳固。

    盈利预测与投资建议：预计公司17-19年实现每股收益1.29、1.54与1.82元，同比分别增23%、19%与18%，最新收盘价对应的PE为40、33与28倍；海天估值不断攀高，原因可能在于：调味品增速快、前景好；行业集中度低，龙头成长空间大；海天品牌与渠道壁垒高，竞争优势持续加强；具有平台企业潜质，未来可能依靠外延发展成为综合食品巨头。看好龙头发展潜力，维持“增持”投资评级。

    风险提示：销售推广不及预期，原料价格大幅上涨、食品安全事件。

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