投资要点事件：公司发布2017年半年报，全年实现营业收入297.88亿元（+7.20%），归母净利润11.31亿元（-20.94%），扣非净利润11.52亿元（-15.83%），利润下降的主要原因是H7N9流感影响了禽养殖与禽肉业务的利润。

    农牧板块业绩短期承压，饲料板块销量增速提高。公司农牧板块上半年净利润约2.51亿元（Q1约1.94亿元，Q2约0.57亿元），同比下滑56.5%。从各业务板块看，饲料销量743万吨，同比增长8.88%，其中猪料增速19%，禽料7%，毛利率保持在6%左右。公司的饲料业务依托养殖板块协同发展，直供合同料和内部料同比增长13%，占总销量比重提升至27%。借助下游养殖基地和渗透周边的技术服务，饲料销量得以持续稳定增长。

    受禽板块景气低迷，畜禽养殖业绩分化。生猪养殖上，公司上半年出栏111.4万头，,超过六成为商品肥猪，同比增长121.20%，预计全年出栏量有望达到250-300万头。今年上半年，通过多个项目的签约及收购杨凌本香资产的并表，公司又新增了超过260万头的生猪产能布局，产能逐步在未来两年释放。此外，公司生产效率保持高水准，PSY26.6，因新六模式（外购仔猪、委托代养）上半年亏损，整体肥猪的完全成本大约在13元/公斤。禽养殖上，公司共销售鸡苗、鸭苗约3.1亿只，同比增加31.2%，自养和委托代养商品鸡鸭约9000万只，因种禽价格、商品鸡鸭价格低迷，整体禽养殖亏损约2亿元。

    食品业务产品结构继续优化，渠道下沉稳步推进。今年公司在肉制品上继续推进“生转熟”和“冻转鲜”，上半年高毛利的深加工制品销量7.57万吨，同比增长17.7%，但因禽流感导致禽肉价格在3月后大幅下挫，禽屠宰业绩拖累该业务板块利润，毛利率下滑1.45%。销售渠道上，批发市场销量占比进一步下滑至55%，而凭借着食品安全有保障，产业链闭环优势加强等竞争力，终端餐饮店等新客户数量也得以增加。

    公司以专业化饲料业务为基础，经过两年的组织结构重塑和重新战略定位，畜禽养殖与食品业务占比逐步提升，以打造“新希望六合制造”品牌为宗旨，朝着一流农牧集团继续前行。展望下半年，畜禽养殖盈利环比恢复，禽肉产品价格也有所好转，我们预计公司2017-18年净利润为25.0亿元、28.9亿元，其中农牧板块净利润分别为9.3亿元、12.1亿元。按农牧板块25倍估值和民生银行股权投资5倍估值，18年利润对应380亿市值，维持“增持”评级。

    风险提示：猪价、鸡价大幅下滑；饲料原料价格大幅波动；疫病、天气灾害。

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