■事件：格力电器公布2017半年报，2017H1实现总收入700.2亿元，YoY+40%；归母净利94.5亿元，YoY+48%。其中Q2单季实现收入399.9亿元，YoY+60%；归母净利54.4亿元，YoY+68%。业绩表现大超市场预期。下半年空调补库行情继续，我们认为公司全年的高增长确定性强，中长期亦不乏增长空间。

    ■Q2业绩增长超预期：根据公告，Q2单季归母净利润YoY+68%。作为空调行业龙头，上半年空调热销让市场给予公司较高的期许，但最终表现仍然远超市场预期，若无汇率波动影响增速会更高。同时我们注意到，2017H1扣非业绩YoY+28%，低于收入增速，分析其原因，主要来自非经常性损益中的远期外汇合约，本期收益1.2亿元，而上年同期该项为-13亿元。但上半年非经常性损益共4.5亿元，其中4.0亿元来自Q1，Q2单季度扣非业绩YoY+37%，增长仍然超预期。

    ■莫忧经营性现金流下降：上半年经营活动产生的现金流量净额36亿元，YoY-68%。

    我们看到公司上半年预付款35亿元，同比增加近14亿元；发放贷款及垫款净增加额同比多增近19亿元，皆是为下一步的经营活动作准备。支付其他与经营活动有关的现金也增加了，其中销售费用支付的现金同比增加近15亿元，YoY+63%；票据质押保证金净增加额同比多增14亿元。其实，格力的现金流入是有质量的。2017H1经营现金流入YoY+38%，其中Q2单季度YoY+39%，2017H1“销售收到现金/营业收入”76%，与去年同期77%的水平大致相当。根据产业在线数据，2017年7月格力空调总销量/内销量/出口量分别YoY+41%/+50%/+14%，在高基数上公司仍实现了较高增长。

    ■Q2很好，但判断新冷年走势更为重要：上一个冷年空调的旺销已成事实。根据产业在线数据，2017年1-7月空调行业内销出货量达5373万台，YoY+67%，只要接下来5个月平均每个月保持同比0增长，2017年的内销量就能达到近8200万台，YoY+36%。由此，很多投资者开始担心，上半年空调的热销会透支下半年或者是明年的需求，悲观者甚至会认为下半年和明年行业将会是负增长。我们认为，当前空调渠道库存仍处于低位，经销商补库存意愿强，且有滞后于预售的新房交付带来新增需求，下半年空调销量大概率超预期。中长期看，我们认为国内空调行业离天花板尚早，目前正处于保有量快速提升的阶段，我们测算空调内销基础需求在未来10年能够实现年均5%左右的复合增长，对于行业龙头，通过市场份额提升和价格提升，保持超越行业的稳健增长是可持续的。这也是我们看好格力中长期增长空间的理由（详见深度报告《掀开空调的天花板》）。

    ■投资建议：格力充分受益于空调行业的高景气度，较高的行业定价权和以变频空调为代表的产品结构升级也将提升盈利能力，相关多元化布局有望提供额外增长动力。我们预计公司2017年-2019年EPS分别为3.45/4.00/4.55元；给予买入-A的投资评级，6个月目标价48.29元，对应2017年14倍PE。

    ■风险提示：原材料价格大幅上涨，房地产下行超预期，汇率风险。

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